【编者按】股价飙升与市场资金追捧溶解浆概念有关，但溶解浆目前还只是预期，从短期看，岳阳纸业的股价已透支业绩。

3月29日，岳阳纸业股份有限公司（600963.SH，下称岳阳纸业）公布2010年年报，公司2010年每股收益为0.22元，低于行业研究员预期。此前，东方证券、招商证券等券商普遍预期其在0.22元至0.4元之间。

3月29日到30日两天下来，岳阳纸业累计跌10.21%，跌幅居A股造纸板块第一位。

而与此形成鲜明反差的是，此前的两个多月内，受岳阳纸业“林浆纸一体化”和“溶解浆替代概念”的影响，公司股价从1月底到3月底两个月内涨幅高达46.71%，排同期纸业股涨幅前三位。

“股价飙涨与市场资金追捧溶解浆概念有关，但溶解浆目前还只是预期，从短期看，岳阳纸业的股价已透支业绩。”湖南一位熟知岳阳纸业的业内人士如此分析。

重组“折腾”业绩

1月8日，央企中国诚通集团旗下中国纸业投资总公司（以下简称中国纸业），通过对岳阳纸业母公司泰格林纸的重组，成为岳阳纸业的实际控制人。

2月，岳阳纸业10配3，配股1.9亿股，募集资金14.3亿元。其中的9.64亿资金，用于对泰格林纸旗下湖南骏泰浆纸100%股权的收购，骏泰浆纸成为岳阳纸业全资子公司，余下的4.66亿元用于收购泰格林纸林业资产，以及补充资金等项目。

2010年，岳阳纸业营收和净利润分别为47.68亿元、1.57亿元，同比虽然增加56.93%和67.47%，但每股收益为0.22元，低于市场对其重组后业绩的预期。

“重组方从中冶变成诚通，本就让市场各方的预期打了折扣，这次业绩又出乎意料，投资者当然不买账了。”湖南资本业内人士评价。

而诚通集团至今仍未就旗下三大纸业上市平台整合给出具体时间表。此外，岳阳纸业一直被业界视为“纸中茅台”基石的“林浆纸一体化”规划，也始终未见有力前行。

年报显示，岳阳纸业旗下茂源林业，2009年共砍伐林木23.6万立方米，实现营收1.16亿元，但到2010年，其林木砍伐量上升为33.41万立方米，但其营收却下降为1.13亿元。

“我们就是冲着岳阳纸业有很多树木可以砍来的，既然林业业务上不去，为什么要继续拿着岳纸呢？”3月29日，一名曾买过岳阳纸业的私募人士反问。

事实上，岳阳纸业林业业务的毛利率远高于造纸业。2010年年报显示，公司造纸业营收44.8亿元，占比93.97%，毛利率为16.15%；林业营收1.08亿元，占比2.26%，毛利率为46.67%。

林业业务徘徊不前的同时，居于主导地位的造纸业务，其毛利率也出现下滑，2010年，公司造纸业务16.15%的毛利率，受原材料价格上涨拖累，较2009年同比下降2.17%。

“公司业绩低于研究员的预期，也很正常，因为外界对公司的业绩预期，本身就不低。”岳阳纸业一位高层对记者直言。

押宝溶解浆

岳阳纸业此前的股价暴涨，与市场热炒“溶解浆”关系密切。

3月29日，招商证券研究员王旭东出具“强烈推荐”岳阳纸业的报告称，“溶解浆项目提升浆盈利能力预计公司2011年10月左右可投产，40 万吨纸浆技改可生产30万吨溶解浆，仅增加15%（3.3亿）投资，但吨浆净利可从450元提升到1500元以上。”

资料显示，溶解浆是一种高纯度的木浆，纤维含量达到95%以上。目前我国80%的溶解浆依赖进口，进口溶解浆的价格高达每吨2600美元。目前国内造纸类上市公司中，仅有福建南纸（600163.SH）和*ST石岘（600462.SH）等少数公司拥有溶解浆生产能力，合计产能为12万吨，销售价格约为每吨17000-18000元，毛利率约为50%。

今年2月中旬，主流券商纷纷发表研究报告，认为棉价暴涨背景下，纺织企业将大量选择粘胶纤维作为棉花的替代品，而作为粘胶纤维的原材料之一，溶解浆的价格也持续走高。

但岳阳纸业目前尚没有溶解浆业务。不过据接近岳阳纸业人士透露，目前岳阳纸业正打算投资溶解浆项目，将以骏泰浆纸为技改主体，投资3.3亿元将骏泰浆纸40万吨木浆项目改造成集叶木浆、特种纤维浆、高压电绝缘浆和溶解浆为一体的制浆生产线，项目投产时间预计为今年第三季度。

“棉花价格不可能一直维持在高位，随着市场的调节和未来棉花产量的增加，价格总有下来的一天。”与多数研究员的乐观心态不同，方正证券研究员陈光尧认为，并非所有造纸类上市公司都能从溶解浆的概念中受益。

他分析道，溶解浆只是短期替代品，且很多造纸类上市公司目前尚未拿到溶解浆项目生产报备批文，这需要一个时间段，一旦将来棉花产量增加，棉价下降，作为替代的溶解浆价格必然下滑，溶解浆产能投资风险不可不防。