【编者按】如果宁东铁路完全注入*ST广夏后，每股收益尚达不到0.20元/股，而这意味着届时很难支撑*ST广夏7元的股价。

    *ST广夏（000557.SZ）的破产重整正进入一个关键时刻。

    2011年6月20日下午2点，*ST广夏管理人团队当中的郑志斌、游念东、张婷、严琦出席“出资人权益调整方案网上说明会”，在两个小时的时间里，这些股东将一个接一个尖锐的问题犹如炸弹般轮番抛向了管理人。

    6月12日，*ST广夏抛出新重整方案，宁夏宁东铁路股份有限公司（以下简称宁东铁路）及其关联方成为了*ST广夏的新重组方。但此后事情似乎陷入了胶着状态（详见本报6月14日《宁东铁路抢滩重组 神华魅影闪现*ST广夏》，6月16日债权人不满重组方案，宁东铁路注入*ST广夏或受阻）。

    围绕债权重整分歧，注入资产前景等问题，债权人、股东和管理人的博弈仍在继续。

    6月29日，*ST广夏将举行出资人会议，7月2日将紧接着举行债权人会议。两场会议投票结果，将直接决定着ST广夏重整计划能否顺利实施，甚至某种程度上将决定了*ST广夏的未来。

    宁东铁路入局始末

    “在接触潜在重组方过程当中，虽然*ST广夏遍撒英雄帖，但只来了4家潜在重组方。这其实很好理解，*ST广夏自2001年造假风波以来游走于死亡边缘的时间长达十年，如果重组很容易的话，它早就应该重组成功了。”ST广夏管理人说道。

    而此间一个重要原因是，*ST广夏虚高的市值，已在无形当中逼退了那些希望借壳上市的企业。

    上述*ST广夏管理人表示，作为重组方，衡量借壳上市利益的主要尺度是能够取得多大的控股比例，*ST广夏的盘子接近7亿股，即使想取得50%的控股就得要有估值接近35亿元的资产，按照市场正常的资产收益率，如此规模的资产至少有2亿-3亿元的净利润。

    而现实的情况是，盈利能力能达到2亿-3亿元的企业，通常都不愿意仅仅为了早日实现上市便将一半的权益让渡给其他人分享。

    “我们在引进重组方问题上坚持三个原则，即努力提高债权人清偿比例、尽量降低出资人让渡比例，不支持过度调低重组增发价格。”上述管理人说。

    据本报记者了解，前来递交方案的4家潜在重组方当中，一些潜在重组方要求原有股东进行高比例让渡股权。其中一家甚至要求原有股东让渡的股权比例需要达到50%，这远超过了管理人“原有股东让渡比例不应超过20%”的心理预期。

    而有一家潜在重组方则故意隐瞒遭遇大额罚款的历史，由于重组方的瑕疵将成为最后通过中国证监会审核的“硬伤”，因此也未能被采纳。

    而在遍寻重组方不着的情况下，宁东铁路低调入局，抢滩“救火”。

    一位接近宁东铁路的人士告诉本报记者，2011年“五一”节过后，宁夏方面派出重量级人员专程前往宁东铁路各家股东单位拜访，在经过“动之以情，晓之以理”的过程之后，宁东铁路终于答应出面扮演“救火队员”的角色。

    而在*ST广夏管理人的眼中，宁东铁路已具备作为重组方的条件。

    宁东铁路资产主业突出、权属清晰、资产负债率较低（低于15%）。另外其财务数据显示，在过去3年间其利润总额由2707万元增长到2.02亿元，增长了7.5倍。

    而最重要的是，宁东铁路在本次重整中愿意付出较高的资产对价，提出的让渡比例也明显低于其他3家潜在重组方。

    宁东铁路的一位高管直言不讳地表示， 公司2008年改制后利润一直呈现几何倍数的稳定增长，宁东铁路确实想上市，但拟定的目标是在2013年前后进行IPO，届时可以募集到至少8亿元现金，因而“借壳上市并没有在公司最初的考虑范围之内。”

    每股收益偏低

    但宁东铁路入局之后，问题仍旧存在。

    本报记者粗略估算，如果宁东铁路完全注入*ST广夏后，每股收益尚达不到0.20元/股，而这意味着届时很难支撑目前*ST广夏7元/股的股价。

    “*ST广夏的中小股东主要是对注入资产的盈利能力失望，担心重组后拥有股票的市值不能覆盖持股成本。”宁夏某券商营业部负责人说道。如果*ST广夏摊薄下来的每股收益能够翻一倍甚至两倍，“质疑声自然就会少很多”。

    *ST广夏管理人亦坦承，宁东铁路目前2亿元的业绩还算优异，但经*ST广夏这么大的总股本摊薄，每股收益确实比较低，这算得上是破产重整当中的一大“命门”。

    接下来的一个问题是，宁东铁路的后续业绩增长到底能有多大的空间，才能支撑起其业绩。

    本报记者掌握的材料显示，宁东能源化工基地计划在2020年时让煤炭生产能力超过1亿吨，发电装机容量达到2600万千瓦，煤炭间接液化生产能力达到320万吨，煤基二甲醚达到365万吨，煤基烯烃达到120万吨，电解铝达到100万吨左右。

    但远水显然难解近渴，宁夏政府正用实际行动支持宁东铁路入主*ST广夏。

    本报记者获悉，宁东铁路运输价格一直执行的是宁夏物价局核准的1吨1公里0.24元的价格，但在近期，宁夏物价局正在重新对宁东铁路进行核价，拟将低于50公里的运输费统一按照50公里计算。

    宁东铁路高管说，按照现在执行的价格，1万吨煤运输40公里宁东铁路仅能收9.6万元的运输费，但如果今后能执行“50公里起步价”，运输费将由9.6万元提高到12万元。

    未来之路

    而另外一个不容回避的问题是，*ST广夏的重整方案能否获得通过？否则*ST广夏将进行破产清算，或通过法院强裁执行重整方案。

    而此前债权人对重整方案的不满，显然也给*ST广夏的通过带来不确定因素。

    此外，还有一个围绕着*ST广夏的悬疑只有留给时间去解答。

    在此之前，A股上一些上市公司破产重整完成后出现“裸奔”——以*ST星美（000892.SZ）、深信泰丰（000034.SZ）为例，它们虽然在破产重整阶段完成了债务重组，但一直迟迟未能完成资产重组进而彻底改变自身的盈利能力。

    对此，*ST广夏的管理人表示，预计*ST广夏不会出现“裸奔”的情况，因为重组方宁东铁路的资产非常干净，从2008年完成股份制改造的第一天起就严格按IPO上市的标准来进行规范，而这有利于破产重整完毕后很快就开始启动资产重组。